Citadel gây phẫn nộ vì thúc giục SEC quản lý cổ phiếu mã hóa DeFi

Ngày 2-12, Citadel Securities gửi lên SEC một lá thư dài 13 trang, lập luận rằng các giao thức phi tập trung hỗ trợ giao dịch cổ phiếu Mỹ dưới dạng token đã đáp ứng đầy đủ định nghĩa pháp lý của “sàn giao dịch” và “môi giới chứng khoán”, và do đó phải chịu sự quản lý tương ứng.

Hai ngày sau, Ủy ban Cố vấn Nhà đầu tư của SEC tổ chức phiên thảo luận về cổ phiếu token hóa, khẳng định rằng câu hỏi không còn là “liệu cổ phiếu có thể đưa lên blockchain hay không” mà là “liệu chúng có thể hoạt động on-chain mà không phá vỡ kiến trúc permissionless của DeFi”.

Khoảng cách giữa hai lập trường này đang tạo nên cuộc đối đầu pháp lý quan trọng nhất của crypto kể từ thời kỳ tranh luận về bài kiểm tra Howey.

Citadel: Token hóa chỉ được phép nếu tuân thủ đầy đủ quy tắc thị trường chứng khoán

Citadel gửi thư vào đúng thời điểm cổ phiếu token hóa đã bước ra khỏi phạm vi ý tưởng. Họ ủng hộ tokenization, nhưng cho rằng lợi ích của nó chỉ có thể đạt được nếu tuân thủ “những nguyên tắc lõi và cơ chế bảo vệ nhà đầu tư của thị trường chứng khoán Mỹ”.

Nói cách khác, nếu muốn giao dịch cổ phiếu Apple token hóa, các nền tảng phải tuân thủ quy tắc Nasdaq: phí minh bạch, công bố dữ liệu giao dịch, giám sát thị trường, đảm bảo tiếp cận công bằng và đăng ký đúng tư cách pháp lý.

Citadel cảnh báo rằng việc nới lỏng yêu cầu với các nền tảng DeFi có thể tạo ra một “thị trường chứng khoán bóng tối” — nơi thanh khoản bị phân mảnh, nhà đầu tư nhỏ lẻ mất đi bảo vệ pháp lý và các tổ chức truyền thống chịu rủi ro cạnh tranh bất cân xứng.

Uniswap phản pháo: “Không thể coi nhà phát triển phần mềm như các trung gian tài chính”

Trong vài giờ, nhà sáng lập Uniswap Hayden Adams đáp trả trên X, gọi quan điểm của Citadel là nỗ lực “đối xử với người viết phần mềm như những trung gian tập trung”.

Adams nhắc lại câu chuyện ConstitutionDAO năm 2021 và chỉ trích Citadel vì cáo buộc DeFi thiếu “quyền tiếp cận công bằng”, cho rằng điều đó “thật trơ trẽn” đến từ một công ty thống lĩnh dòng lệnh giao dịch bán lẻ ở Mỹ.

Armani Ferrante (Backpack) bổ sung rằng “DeFi” chưa có định nghĩa rõ ràng, dẫn đến việc so sánh sai lệch giữa CEX, DEX và các CEX đội lốt DEX.

Citadel muốn đóng “chiếc hộp pháp lý” nào?

Citadel lần lượt đi qua các định nghĩa trong Đạo luật Giao dịch Chứng khoán để lập luận rằng nhiều giao thức DeFi thực chất là “sàn giao dịch” theo luật.

Ba tiêu chí — nhóm người đứng sau, cơ chế đưa người mua-kẻ bán gặp nhau bằng thuật toán không tùy ý, và việc đồng ý giao dịch — đều có thể áp dụng cho AMM, orderbook on-chain hay giao thức lending.

Citadel còn cho rằng nhiều thành phần trong DeFi như AMM, wallet, validator, nhà phát triển giao thức… nhận phí giao dịch hoặc token thưởng — điều khiến họ đủ tiêu chuẩn trở thành “broker-dealer” và phải đăng ký.

Lập luận này phù hợp với vụ SEC kiện Rari Capital năm 2024 — và Citadel muốn biến vụ này thành tiền lệ.

“Truy cập công bằng”: điểm nóng tranh cãi

Theo luật, sàn giao dịch phải cho phép mọi người dùng tiếp cận theo tiêu chí khách quan. Citadel cho rằng DeFi không có cơ chế tương đương, có thể tùy ý hạn chế người dùng hoặc ưu ái nhóm nhất định.

Adams tập trung công kích chính luận điểm này, gọi nó là “không đáng tin” đến từ Citadel — công ty đứng đầu trong mảng thu hút dòng lệnh bán lẻ thông qua các broker như Robinhood.

SEC họp ngày 4-12: Token hóa không còn là “đồ chơi crypto”

Tại cuộc họp ngày 4-12, SEC đưa tokenized equities vào khung thảo luận thị trường truyền thống, với đại diện từ Coinbase, BlackRock, Robinhood, Nasdaq, Citadel và Galaxy.

Chủ đề xoay quanh: cơ chế phát hành, giao dịch, lưu ký, thanh toán, quyền sở hữu, khả năng áp dụng Regulation NMS, khả năng tương tác liên chuỗi và vấn đề bán khống.

Ủy viên Crenshaw nêu quan điểm thận trọng, cho rằng nhiều token cổ phiếu dạng “wrapped” không có quyền sở hữu thật sự tương ứng, dễ gây hiểu lầm và tạo khoảng trống pháp lý.

Ngược lại, Chủ tịch Paul Atkins ủng hộ tokenization như một cuộc hiện đại hóa thị trường Mỹ.

Hiệp hội Sàn giao dịch Thế giới và SIFMA cũng cảnh báo SEC không nên mở rộng quyền miễn trừ, tránh tạo ra cơ chế bán cổ phiếu token hóa bên ngoài khuôn khổ truyền thống.

Xung đột: “Code là hạ tầng” hay “code là tự do”?

Lập luận của Citadel:

• Chứng khoán vẫn là chứng khoán, bất kể nằm trên blockchain nào.

• Nếu bạn đưa người mua và bán cổ phiếu token hóa lại với nhau và thu phí, bạn hoạt động như sàn/môi giới và phải bị quản lý.

• Nhà phát triển giao thức thu phí từ giao dịch là “intermediary”.

Lập luận của Adams:

• Smart contract không có khách hàng, không giữ tài sản, không quyết định thay người dùng, không thể xem như trung gian.

• Đối xử với nhà phát triển phần mềm như broker là phá hỏng DeFi và trao quyền kiểm soát cho các tổ chức lớn.

• Bảo vệ nhà đầu tư đến từ tính minh bạch và permissionless của blockchain, không phải từ trung gian.

Ủy viên Hester Peirce cũng ủng hộ lập trường rằng viết phần mềm không nên khiến nhà phát triển phải chịu các nghĩa vụ như sàn chứng khoán.

Điều gì xảy ra tiếp theo?

Tín hiệu cho năm 2026: SEC đang thử nghiệm liệu cổ phiếu token hóa có thể tồn tại trong hệ thống quy tắc hiện tại hay không.

SEC cân nhắc một “innovation exemption” — sandbox cho phép một số nền tảng vận hành tạm thời mà không phải đăng ký đầy đủ, nhằm đánh giá rủi ro.

Trận chiến còn lại:

• SEC sẽ buộc DeFi tuân thủ đầy đủ Regulation NMS?

• Hay cho phép mô hình linh hoạt hơn — điều mà Citadel, SIFMA và WFE kịch liệt phản đối?

Nếu SEC đứng về phía Citadel → giao thức DeFi giao dịch cổ phiếu token hóa sẽ phải chịu nghĩa vụ như Fidelity hoặc Morgan Stanley, khiến hoạt động này rời Mỹ.

Nếu đứng về phía Adams → các tổ chức truyền thống có thể kiện vì “tạo ra chênh lệch pháp lý”.

Kết quả sẽ quyết định liệu cổ phiếu Mỹ có thể giao dịch trên blockchain theo đúng tinh thần open-source của DeFi, hay việc đưa chứng khoán lên on-chain đồng nghĩa phải hy sinh kiến trúc mở của không gian này.

Griffin đã chọn phe của mình. Bây giờ là lúc SEC chọn kiến trúc cho tương lai.