Tính đến ngày 30/9, Marathon (MARA) đang nắm giữ khoảng 52.850 BTC, chi phí điện tại các cơ sở thuộc sở hữu khoảng 0,04 USD/kWh, và chi phí năng lượng mua vào trên mỗi Bitcoin trong quý đạt khoảng 39.235 USD khi độ khó mạng tăng. Phí giao dịch chỉ đóng góp 0,9% doanh thu khai thác trong quý, phản ánh xu hướng yếu từ nguồn thu này. Tính từ đầu năm, công ty đã chi khoảng 243 triệu USD cho tài sản và thiết bị, 216 triệu USD cho các khoản trả trước cho nhà cung cấp, và 36 triệu USD mua tài sản gió — tất cả được tài trợ cùng với 1,6 tỷ USD vốn huy động.
Giờ đây, nhu cầu vốn thực tế và thanh khoản đang song hành với biên lợi nhuận ngày càng thu hẹp.
Điều này diễn ra trong bối cảnh toàn ngành khai thác chịu áp lực, và có nguy cơ các thợ đào buộc phải gia tăng bán ra – trùng với làn sóng rút vốn từ các quỹ ETF.
Sự thay đổi chiến lược của Marathon – từ tích trữ sang bán chiến lược – đang trở thành ví dụ điển hình cho cách các thợ đào phản ứng khi biên lợi nhuận bị bóp nghẹt giữa áp lực chi phí và nghĩa vụ vốn lớn.
Biên lợi nhuận sụt giảm buộc thợ đào phải bán ra
Lợi nhuận ngành khai thác đã thắt chặt trong tháng 11. Hashprice rơi xuống mức thấp nhất trong nhiều tháng, khoảng 43,1 USD mỗi petahash mỗi giây, khi giá Bitcoin giảm, phí giao dịch vẫn yếu và hashrate tiếp tục tăng.
Đây là mô hình “bóp nghẹt biên lợi nhuận” kinh điển: doanh thu trên mỗi đơn vị hash giảm, trong khi mức độ cạnh tranh tăng và chi phí cố định như điện năng hay nợ vay vẫn giữ nguyên.
Với những thợ đào không có lợi thế điện giá rẻ hoặc nguồn vốn bên ngoài, lựa chọn dễ dàng nhất là bán nhiều hơn thay vì tiếp tục nắm giữ và hy vọng giá phục hồi.
Sự đánh đổi nằm giữa “kho bạc và hoạt động”. Nắm giữ Bitcoin chỉ có ý nghĩa khi giá trị tăng của nó vượt chi phí cơ hội từ việc bán để tài trợ hoạt động hoặc trả nợ.
Khi hashprice giảm xuống dưới tổng chi phí tiền mặt cộng chi phí vốn, việc nắm giữ trở thành canh bạc – rằng giá sẽ hồi phục trước khi dòng tiền cạn kiệt.
Chính sách mới của Marathon cho thấy công ty không còn đặt cược vào kịch bản đó ở mức lợi nhuận hiện tại.
Nếu nhiều thợ đào khác cũng làm vậy – bán ra để duy trì thanh khoản – lượng cung lên sàn sẽ tăng đúng thời điểm ETF bị rút vốn, tạo thêm áp lực giảm giá.
Sự phân hóa giữa các nhà khai thác
Riot Platforms ghi nhận doanh thu kỷ lục 180,2 triệu USD trong quý 3 cùng lợi nhuận mạnh, và đang triển khai thêm 112 MW trung tâm dữ liệu. Dù chi tiêu vốn lớn, Riot có đủ lựa chọn tài chính để tránh phải bán Bitcoin gấp.
CleanSpark ghi nhận chi phí biên quanh mức giữa 30.000 USD/BTC, đã bán khoảng 590 BTC trong tháng 10 thu về 64,9 triệu USD, trong khi lượng nắm giữ tăng lên 13.033 BTC – thể hiện cách quản trị kho bạc chủ động mà không phải bán tháo.
Hut 8 báo doanh thu khoảng 83,5 triệu USD trong quý 3 với lợi nhuận ròng dương, cho thấy sự chênh lệch trong toàn ngành.
Sự khác biệt này đến từ chi phí điện, khả năng tiếp cận vốn và chiến lược phân bổ tài sản. Những công ty có giá điện dưới 0,04 USD/kWh và khả năng vay vốn hoặc phát hành cổ phiếu tốt có thể cầm cự mà không cần bán Bitcoin.
Ngược lại, những doanh nghiệp phải trả giá điện thị trường hoặc có nghĩa vụ CapEx cao sẽ chịu áp lực lớn hơn.
Xu hướng dịch chuyển sang AI cũng tạo tác động hai chiều. Các hợp đồng điện toán dài hạn như thỏa thuận 9,7 tỷ USD giữa IREN và Microsoft trong 5 năm (với 20% thanh toán trước), cùng hợp đồng 5,8 tỷ USD với Dell, mở ra nguồn doanh thu ngoài Bitcoin. Tuy nhiên, chúng cũng yêu cầu chi tiêu vốn khổng lồ trong ngắn hạn — khiến việc bán Bitcoin tạm thời vẫn là công cụ linh hoạt để duy trì dòng tiền.
Dòng tiền xác nhận rủi ro
Dữ liệu từ CryptoQuant cho thấy lượng Bitcoin chuyển từ ví thợ đào lên sàn tăng mạnh từ giữa tháng 10 đến đầu tháng 11.
Khoảng 51.000 BTC đã được chuyển từ ví thợ đào lên Binance kể từ 9/10 — chưa chắc đã bán ngay, nhưng làm tăng rủi ro dư cung ngắn hạn.
Theo CoinShares, các quỹ ETP crypto ghi nhận dòng tiền rút ròng 360 triệu USD, trong đó các sản phẩm Bitcoin chiếm 946 triệu USD rút ròng — tương đương hơn 9.000 BTC, bằng khoảng ba ngày sản lượng sau halving.
Nếu các thợ đào lớn tăng cường bán ra trong cùng tuần, áp lực cung sẽ chồng lên áp lực rút vốn từ ETF.
Khi ETF rút vốn làm giảm nhu cầu thị trường sơ cấp, còn thợ đào bán ra làm tăng cung trên thị trường thứ cấp, thanh khoản sẽ bị thắt chặt và có thể khiến giá giảm nhanh hơn — kéo theo biên lợi nhuận của thợ đào tiếp tục co lại, buộc họ phải bán thêm, tạo thành vòng xoáy phản hồi tiêu cực.
Cắt đứt vòng xoáy
Tuy nhiên, nguồn cung từ thợ đào có giới hạn. Tổng lượng Bitcoin phát hành sau halving hiện khoảng 450 BTC/ngày.
Ngay cả khi toàn ngành bán hết sản lượng, dòng cung vẫn bị giới hạn.
Rủi ro lớn hơn nằm ở việc các công ty nắm giữ lượng Bitcoin khổng lồ như Marathon (52.850 BTC) hay CleanSpark (13.033 BTC) có thể xả bớt kho nếu cần thanh khoản.
Ngược lại, nếu hashprice và phí giao dịch phục hồi nhờ giá Bitcoin tăng hoặc hoạt động mạng sôi động hơn, biên lợi nhuận sẽ cải thiện nhanh chóng.
Những công ty đủ sức cầm cự sẽ hưởng lợi, còn những ai phải bán ở đáy sẽ chịu lỗ vĩnh viễn.
Trọng tâm hiện nay là liệu biên lợi nhuận bị co hẹp và nhu cầu vốn cao có buộc đủ nhiều thợ đào phải bán ra để làm trầm trọng thêm áp lực từ ETF, hay các công ty có tài chính mạnh sẽ trụ vững qua giai đoạn này mà không phải bán kho bạc.
Chính sách mới của Marathon là tín hiệu rõ ràng nhất cho thấy ngay cả những thợ đào lớn và giàu vốn cũng sẵn sàng bán Bitcoin khi điều kiện kinh tế trở nên khắc nghiệt.
Nếu hashprice và phí giao dịch tiếp tục yếu, trong khi chi phí điện và CapEx vẫn cao, nhiều thợ đào khác có khả năng sẽ làm theo.
Dòng Bitcoin từ thợ đào lên sàn hoặc việc rút kho bạc quy mô lớn nên được xem như yếu tố bổ sung vào các tuần dòng tiền rút khỏi ETF.
Ngược lại, nếu phí phục hồi và dòng vốn quay trở lại, áp lực này sẽ nhanh chóng giảm.
Thương Ưởng
Bitcoin 
Ethereum 
Tether 
XRP 
BNB 
Solana 
USDC 
Lido Staked Ether 
TRON 
Dogecoin 
Cardano 
Figure Heloc 
Wrapped stETH 
Wrapped Bitcoin 
Wrapped Beacon ETH 
WhiteBIT Coin 
Hyperliquid 
Chainlink 
Zcash 
Tìm kiếm
X (Twitter):
@coinphoton_vi
Discord:
@coinphoton_vn
